财通证券-中信博-688408-跟踪支架龙头企业深耕新兴市场迎放量.pdf

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1、 中信博(688408)/光伏设备/公司深度研究报告/2024.09.12 请阅读最后一页的重要声明！跟踪支架龙头企业，深耕新兴市场迎放量 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2024-09-12 收盘价(元)65.30 流通股本(亿股)2.02 每股净资产(元)22.33 总股本(亿股)2.02 最近 12 月市场表现 分析师分析师 张一弛 SAC 证书编号：S0160522110002 相关报告 跟踪支架龙头企业，跟踪支架龙头企业，业绩触底回升业绩触底回升，量利齐增，量利齐增：公司深耕光伏支架十余年，根据 Wood Mackenzie，2

2、023 年公司以 9%的市占率位居全球第五。2021年受光伏装机不及预期和钢材、海运费价格上涨影响，公司业绩短暂触底，2022 年来行业回暖，公司出货和盈利不断攀升。公司预计定向增发公司预计定向增发 11.31 亿元，扩建光伏支架产能亿元，扩建光伏支架产能：2020 年公司上市募集资金 13.07 亿元，主要用于光伏支架产能扩建、印度贾什新能源私人有限公司建设以及研发中心建设。2022 年公司计划定向增发 11.31 亿元资金，用于三项光伏支架扩产项目，截至 2024 年 9 月 7 日该发行已获得证监会同意批复。跟踪支架经济性突显，渗透率迅速提升跟踪支架经济性突显，渗透率迅速提升：相较固定支

3、架，平单轴跟踪支架可带来每年 9.7%的发电增益，而随着上游原材料降价，跟踪支架成本端改善，经济性突显。2023 年美国市场保持增长，新兴市场明显发力，根据 Wood Mackenzie，2023 年跟踪支架总出货量达到 92GW，同比增长 26%。新兴市场订单迅速增长，构建全球供应链不断扩大竞争优势新兴市场订单迅速增长，构建全球供应链不断扩大竞争优势：公司深耕印度、中东等亚非拉市场，成为印度跟踪支架龙头供应商，与老牌企业实现差异化竞争。受益于近年来新兴市场地面电站装机的快速发展，公司订单量迅速增长，1H2024 公司在印度、中东地区的新签订单实现 6.6、3.4GW，其中印度新签订单已超过

4、2023 年全年新签量。截至 1H2024 公司在手订单中，中东非和印度合计占比超 85%，出海成效显著。同时公司打造印度+沙特+巴西三大海外生产基地，不断提升交付能力和服务效率，巩固扩大原有优势。投资投资建议建议：我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入 86.90、109.50、132.40亿元，归母净利润 6.84、8.97、10.99 亿元，对应 PE 分别为 18.97、14.47、11.81，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：下游装机不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；汇率变动风险；限售股解禁风险；贸易摩擦风险。盈利预测：盈利预测：Table_Finchi

5、naSimple 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)3703 6390 8690 10950 13240 收入增长率(%)53.29 72.59 35.99 26.01 20.91 归母净利润(百万元)44 345 684 897 1099 净利润增长率(%)195.57 676.58 98.32 31.07 22.56 EPS(元/股)0.33 2.54 3.38 4.43 5.43 PE 298.18 28.25 18.97 14.47 11.81 ROE(%)1.78 12.31 20.80 23.13 23.90 PB 5.35 3.48 3

6、.94 3.35 2.82 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2024 年 09 月 12 日收盘价计算）-44%-26%-7%12%30%49%中信博沪深300上证指数光伏设备 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 跟踪支架龙头企业，业绩实现触底回升跟踪支架龙头企业，业绩实现触底回升.4 1.1 跟踪支架领军者，实现全球化布局跟踪支架领军者，实现全球化布局.4 1.2 支架业务收入快速增长，公司盈利能力回升明显支架业务收入快速增长，公司盈利能力回升明显.6 2 跟踪支架经济性突显，渗透率迅速提升跟踪支架经济性突显，渗透率迅速提升

7、.8 2.1 跟踪支架：发电增益明显跟踪支架：发电增益明显+成本端改善，性价比突出成本端改善，性价比突出.8 2.2 光伏下游装机持续增长，跟踪支架应用全面开花光伏下游装机持续增长，跟踪支架应用全面开花.10 2.3 跟踪支架格局稳定，龙头背靠高渗透市场跟踪支架格局稳定，龙头背靠高渗透市场.12 3 新兴市场订单迅速增长，构建全球供应链新兴市场订单迅速增长，构建全球供应链.13 3.1 重点发力新兴市场，以点带面加速全球化布局重点发力新兴市场，以点带面加速全球化布局.13 3.2 研发引领行业，不断突破创新研发引领行业，不断突破创新.16 3.3 优势布局优势布局 BIPV，开发全场景解决方案

8、，开发全场景解决方案.17 4 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级.18 4.1 盈利预测盈利预测.18 4.2 投资建议投资建议.19 5 风险提示风险提示.20 图图 1.公司发展历程公司发展历程.4 图图 2.公司股权结构（截至公司股权结构（截至 1H2024）.5 图图 3.经历经历 2021 年短暂下滑后，公司出货量快速增长年短暂下滑后，公司出货量快速增长.7 图图 4.公司收入快速回升公司收入快速回升.7 图图 5.公司归母净利润快速回升公司归母净利润快速回升.7 图图 6.2023 年来公司跟踪支架业务快速放量（亿元）年来公司跟踪支架业务快速放量（亿元）.8 图图 7.公司支架

9、业务毛利率逐步回升公司支架业务毛利率逐步回升.8 图图 8.跟踪支架产品示意图跟踪支架产品示意图.8 图图 9.跟踪支架可带来每年跟踪支架可带来每年 9-23%的发电增益的发电增益.9 图图 10.2022 年以来热轧板卷价格呈持续下跌趋势（元年以来热轧板卷价格呈持续下跌趋势（元/吨）吨）.10 图图 11.全球光伏新增装机持续增长全球光伏新增装机持续增长.11 图图 12.2023 年美国光伏新增装机回暖年美国光伏新增装机回暖.11 内容目录 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 图图 13.全球跟踪支架出货迅速增长全球跟踪支架出货迅

10、速增长.11 图图 14.北美、拉美等地区跟踪支架渗透率超北美、拉美等地区跟踪支架渗透率超 90%.11 图图 15.2023 年跟踪支架行业年跟踪支架行业 CR5 达达 70%.12 图图 16.中东地区光伏需求快速增长中东地区光伏需求快速增长.13 图图 17.印度光伏需求快速增长（印度光伏需求快速增长（MW）.14 图图 18.2024 年中公司跟踪支架订单以中东非、印度为主年中公司跟踪支架订单以中东非、印度为主.15 图图 19.公司实现全球布局公司实现全球布局.15 图图 20.近年来公司境外收入高速增长近年来公司境外收入高速增长.15 图图 21.公司境外业务毛利率较境内高公司境外

11、业务毛利率较境内高 2-9pct.15 图图 22.公司的风洞实验室模型行业领先公司的风洞实验室模型行业领先.16 图图 23.第五阶第五阶-AeroPlus 阶段风洞实验阶段风洞实验.16 图图 24.公司研发费用持续增长公司研发费用持续增长.17 图图 25.公司公司 BIPV 项目案例项目案例.18 图图 26.公司公司 BIPV 出货增速放缓出货增速放缓.18 图图 27.公司毛利率近年来持续改善，追赶同业（公司毛利率近年来持续改善，追赶同业（%）.20 图图 28.公司期间费用率处同业中等水平（公司期间费用率处同业中等水平（%）.20 图图 29.公司公司 ROE 处同业中等水平（处

12、同业中等水平（%）.20 图图 30.相较于同业，公司资产负债率偏高（相较于同业，公司资产负债率偏高（%）.20 表表 1.公司产品矩阵公司产品矩阵.5 表表 2.公司公司 IPO 募集资金使用情况募集资金使用情况.6 表表 3.不同支架产品性能及特点对比不同支架产品性能及特点对比.9 表表 4.使用跟踪支架的项目收益率较使用固定支架的项目高出使用跟踪支架的项目收益率较使用固定支架的项目高出 0.3-0.4pct.10 表表 5.公司产品在跟踪范围和抗风能力方面更具优势公司产品在跟踪范围和抗风能力方面更具优势.13 表表 6.2024 年至今公司中东、印度地区签约项目年至今公司中东、印度地区签

13、约项目.14 表表 7.公司海外规划产能达公司海外规划产能达 9GW.16 表表 8.相较相较 BAPV，BIPV 装机容量更高，建设和维护费用更低装机容量更高，建设和维护费用更低.17 表表 9.公司盈利预测公司盈利预测.19 表表 10.可比公司估值可比公司估值.20 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告 1 跟踪支架龙头跟踪支架龙头企业企业，业绩实现触底回升业绩实现触底回升 1.1 跟踪支架跟踪支架领军者领军者，实现全球化布局，实现全球化布局 公司成立于 2009 年，2012 年起开始研发和生产固定支架，2014 年公司推出了首款跟踪支架

14、产品。2015 年，公司打开印度市场，并承接了单体超 500MW 的大型项目，2016 年开始布局工商业 BIPV。截至 2023 年底，公司累计出货量近 68GW，并在全球 40 余个国家和地区成功安装了近 1600 个项目。目前，公司主营光伏跟踪支架、固定支架及 BIPV 系统等，公司光伏跟踪支架出货量全球排名基本稳定在前五。图1.公司发展历程 数据来源：公司官网，财通证券研究所 股权结构稳定股权结构稳定，实控人为，实控人为蔡浩、杨雪艳夫妇蔡浩、杨雪艳夫妇。公司实际控制人为蔡浩、杨雪艳夫妇，蔡浩直接持股 37.36%，杨雪艳通过融博投资和万博投资两个员工持股平台间接持有公司 2.75%，合

15、计约 40.11%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深度研究报告/证券研究报告 图2.公司股权结构（截至 1H2024）数据来源：wind，财通证券研究所 支架产品线丰富，应用案例广泛。支架产品线丰富，应用案例广泛。跟踪支架作为公司的核心产品，主要分为平单轴跟踪支架、斜单轴跟踪支架等产品，公司目前推出的天际、天智、天双系列跟踪系统都属于平单轴跟踪系统，并新推出天柔产品，将公司首创的无线多点平行驱动技术与柔性支架结合。固定支架是公司传统优势业务，形成了季节可调支架、无线同步可调支架、双立柱支架、单立柱支架等产品线。BIPV 是建筑光伏一体化的光伏发电系统，既能达到建筑物

16、屋顶遮风、挡雨、隔热、防水等传统目的，又能进行发电。表1.公司产品矩阵 跟踪支架产品 天柔 天际 天际 II 天智 天双 固定支架产品 季节可调支架 无线同步可调支架 双立柱支架 单立柱支架 BIPV 产品 智顶 双顶 睿顶 智棚 数据来源：公司 2024 半年报，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 2020 年公司以 42.19 元/股的价格净募集了 13.07 亿元，主要用于扩建光伏支架产能（5.66 亿元）和建设研发中心（0.80 亿元）。超募资金中，有 1.21 亿元用于建设印度贾什新能源私人有限公司，其余资金用于补充流动性。截至 2024 年 4 月，募投资金已投入 11.31 亿元，三个项目均已完工。2022 年公司计划定向发行6073.86 万股，募集资金不超过 11.31 亿元，主要用于投资光伏跟踪系统平行驱动器产能扩建项目、诉讼中信博新能源科技有限公司光伏配套产业园项目、西部跟踪支架生产及实证基地建设项目等光伏支架产能扩建，另外还有 0.77亿元用于建设研发实验室，截至 2024 年 9 月 7 日，发