中信证券--卫星互联网系列报告（三）—从SpaceX看国内商业航天发展.pdf

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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 40 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 从从 SpaceX 看国内商业航天发展看国内商业航天发展 卫星互联网系列报告（三）2024.2.6 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 付宸硕付宸硕 国防与航空航天首席分析师 S1010520080005 陈卓陈卓 国防与航空航天分析师 S1010521010004 刘意刘意 国防与航空航天分析师 S1010522050004 SpaceX 作为美国航天领域的领军者，其发展之路对我国的商业航天发展具有作为美国航天领域的领军者，其发展之路对我国的商业航天发展具有借鉴意

2、义。成立至今的借鉴意义。成立至今的 20 余年中，余年中，SpaceX 已经形成火箭发射、低轨通信、空已经形成火箭发射、低轨通信、空间站运输和深空运输四大核心业务，并通过提前布局、成本控制和系统工程管间站运输和深空运输四大核心业务，并通过提前布局、成本控制和系统工程管理建立公司优势。参考理建立公司优势。参考 SpaceX 发展历程，我国航天产业已进入发展“快车道”，发展历程，我国航天产业已进入发展“快车道”，卫星互联网等新兴星座的建设、商业火箭的蓬勃发展等将引领中国的商业航天卫星互联网等新兴星座的建设、商业火箭的蓬勃发展等将引领中国的商业航天开启新时代。开启新时代。SpaceX，万亿独角兽的崛

3、起，万亿独角兽的崛起。21 世纪初美国航天政策调整，众多商业航天公司相继成立。SpaceX 成立于 2002 年，历经十年创业后 2013 年由猎鹰 9 号开启大规模商业化，并于 2015 年通过火箭回收大幅降低发射成本。目前 SpaceX 的业务涵盖火箭发射、低轨通信、空间站运输和深空运输四大领域，产品包括猎鹰1 号、猎鹰 9 号、猎鹰重型、龙飞船和星舰等；同时公司于 2021 年收购 Swarm，正式进军低轨卫星物联网。随着规模扩大，SpaceX 由扁平化向矩阵式架构发展，员工人数在 2023 年扩张至 13000 人。根据 Wall Street Journal 在 2023 年 8 月

4、17 日报道,公司收入从 2020 年的 16 亿美元增长至 2022 年的 46 亿美元。当前SpaceX 公司资金主要依靠政府资金支持和社会融资。根据 Pitchbook 数据，截至 2023 年 12 月 13 日，SpaceX 估值已达到 1800 亿美元。四大业务为核，布局航天当下与未来四大业务为核，布局航天当下与未来。SpaceX 的业务涵盖火箭发射、低轨通信、空间站运输和深空运输四大领域。火箭发射方面，猎鹰 9 号是当前 SpaceX 也是美国航天运输的主力火箭，2023 年一共完成了 93 次航天发射；火箭发射下游主要由 Starlink 卫星发射驱动，并且随着“拼车”业务拓展

5、有望打开更广阔的市场空间。低轨通信方面，Starlink计划到2027年实现4.2万颗卫星组网；Starlink的卫星、地面终端都在持续迭代升级，其服务计划也针对不同需求细分。空间站运输方面，龙飞船经历了二代发展，目前采用二代龙飞船完成货运和载人任务。深空运输方面，星舰在 2023 年完成两次试飞，在未来人类登陆火星，成为跨行星物种道路上迈出重要一步。天时地利人和，天时地利人和，SpaceX 脱颖而出脱颖而出。上世纪 80 年代开始，美国商业航天时代历经三个阶段，美国政府谋求航天的低成本和独立自主，通过多项计划扶持商业航天公司。SpaceX 抓住历史机遇提前布局，利用“互联网式”快节奏开发，保

6、证公司精准踩中商业航天时代关键节点。SpaceX 成本优势明显，采用消费级硬件创新使用、火箭可回收技术等方式实现降本。在系统工程方面，SpaceX 保证自身供应链的控制能力，通过评分指标保证外部供应链的统一；同时，SpaceX 还选用迭代设计开发路线，通过试错的经验来优化开发方案。商业航天新途，商业航天新途，SpaceX 远瞩未来。远瞩未来。2027 年是 SpaceX 关键时间节点，一方面Starlink 计划在该年实现卫星星座组网；另一方面，根据 CNBC 的报道，马斯克在 2022 年告诉员工要到 2025 年或更晚才有可能将 Starlink 上市，我们认为Starlink 在 202

7、7 年实现独立 IPO 的可能性较大。当前 SpaceX 主要收入来源为火箭发射和 Starlink 业务运营，根据 Starlink 的组网需求和火箭发射的历史趋势，我们详细测算了 SpaceX 在火箭发射和低轨卫星业务收入，预计 2027 年公司将实现 50 亿美元外部火箭发射业务收入和 135 亿美元 Starlink 业务收入。他山之石，中国商业航天进展几何。他山之石，中国商业航天进展几何。从卫星组网角度看，我国卫星互联网建设节奏对照 SpaceX 的 2018-2019 年阶段；从火箭发射能力看，我国民营航天尚处于 SpaceX 的 2009-2010 年阶段，下一阶段是研发出对标猎

8、鹰 9 号的可回收中型运载火箭。根据各家商业航天公司官网，2024-2025 年将是中国商业火箭技术突破的关键节点。我国航天界已经对火箭可回收理论做了多年储备，工程实 国防与航空航天国防与航空航天行业行业 评级评级 强于大市（维持）强于大市（维持）u Q r x b i PJPZi 3f Ez 6 w k v Zi w y e l W 2 M R0 d x W z q Nw 0 Zf ZCE=u Q r x b i PJPZi 3f Ez 6 w k v Zi w y e l W 2 M R0 d x W z q Nw 0 Zf ZCE=卫星互联网系列报告（三）卫星互联网系列报告（三）2024

9、.2.6 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 现值得期待。美国政府、军方与商业航天公司在火箭发射场、空间站运输等方面合作，形成良好的财务、技术、法规支持机制，而我国航天界近几年在政企合作方面也有了长足的进步。发射场方面，中国东方航天港、宁波国际商业航天发射中心、海南商业航天发射场均在规划或建设中，在航天发射参与度有望提升。类似 COTS，中国也在建设建立低成本货物运输系统；同时，国家和地方政府支持下中国星网+G60 低轨卫星星座建设，推动商业航天公司进入发展快车道。风险因素：风险因素：我国卫星互联网星座建设低于预期。我国卫星发射计划低于预期。我国卫星地面设施和运营服务建设不及预期。我国商业

10、航天发展速度不及预期。国外卫星发射技术有更快的突破。投资策略。投资策略。发展航天事业，建设航天强国。我国航天产业已进入发展“快车道”，卫星互联网等新兴星座的建设、大运力低成本趋势正引领商业航天开启新时代。万亿市场规模的新赛道即将扬帆起航，为相关产业链带来巨大的发展契机。建议关注以下细分领域：（1）卫星制造：卫星制造：推荐铖昌科技、上海瀚讯、国博电子、佳缘科技铖昌科技、上海瀚讯、国博电子、佳缘科技，建议关注复旦微电、臻镭科技、天奥电子、振芯科技、中国卫星、上海沪工、铂力特、智明达、航天电子、航宇微、陕西华达、天银机电、中瓷电子。（2）商业火箭商业火箭：推荐铂力特铂力特，建议关注国科军工、钢研高纳

11、、斯瑞新材、航天电子、高华科技、奥普光电。（3）地面设备：地面设备：推荐海格通信、七一二、移远通信、深南电路、中兴通讯海格通信、七一二、移远通信、深南电路、中兴通讯，建议关注盟升电子、华力创通、星网宇达、信科移动。（4）运营服务：运营服务：建议关注中国卫通、航天宏图、中科星图。重点公司重点公司盈利预测及投资评级盈利预测及投资评级 简称简称 代码代码 收盘价收盘价 EPS PE 评级评级 22 23E 24E 25E 22 23E 24E 25E 铖昌科技 001270.SZ 37.35 0.85 1.15 1.53 2.04 44 32 24 18 增持 上海瀚讯 300762.SZ 7.82

12、 0.14 0.39 0.53 0.71 56 20 15 11 买入 国博电子 688375.SH 53.28 1.30 1.69 2.30 3.12 41 32 23 17 买入 佳缘科技 301117.SZ 25.02 0.67 1.03 1.65 2.52 37 24 15 10 买入 铂力特 688333.SH 64.13 0.50 0.93 1.87 2.49 128 69 34 26 买入 智明达 688636.SH 35.21 1.00 1.53 1.75 2.54 35 23 20 14 买入 航天电子 600879.SH 5.73 0.19 0.21 0.24 0.27 3

13、0 27 24 21 增持 钢研高纳 300034.SZ 12.82 0.65 0.58 0.78 1.03 20 22 16 12 买入 斯瑞新材 688102.SH 8.10 0.14 0.18 0.27 0.40 58 45 30 20 买入 高华科技 688539.SH 32.09 0.61 0.91 1.28 1.72 53 35 25 19 买入 奥普光电 002338.SZ 19.52 0.34 0.50 0.78 1.14 57 39 25 17 买入 海格通信 002465.SZ 8.78 0.27 0.28 0.38 0.54 33 31 23 16 买入 七一二 6037

14、12.SH 23.19 1.00 1.10 1.49 2.00 23 21 16 12 买入 移远通信 603236.SH 30.70 2.35 0.99 2.67 3.24 13 31 11 9 增持 深南电路 002916.SZ 49.27 3.22 3.51 4.58 5.51 15 14 11 9 买入 中兴通讯 000063.SZ 21.86 1.69 2.04 2.36 2.77 13 11 9 8 买入 盟升电子 688311.SH 22.17 0.16 0.68 1.74 2.44 139 33 13 9 买入 航天宏图 688066.SH 18.53 1.01 1.21 1.

15、66 2.47 18 15 11 8 增持 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2024 年 2 月 5 日收盘价；收盘价单位为元，EPS 单位为元/股。k i 4Cp g S1p 8 8 m y j JJCz YJn BY8 R2 b Pm a 1m w 6 b 4l F+f u L4=k i 4Cp g S1p 8 8 m y j JJCz YJn BY8 R2 b Pm a 1m w 6 b 4l F+f u L4=k i 4Cp g S1p 8 8 m y j JJCz YJn BY8 R2 b Pm a 1m w 6 b 4l F+f u L4=卫星互联网系列报告（三

16、）卫星互联网系列报告（三）2024.2.6 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 SpaceX，万亿独角兽的崛起，万亿独角兽的崛起.6 十年饮冰，成就世界最大商业航天公司.6 企业规模快速扩张，商业模式初步验证.7 四大业务为核，布局航天当下与未来四大业务为核，布局航天当下与未来.12 美国商业发射的主力，“拼车”打开广阔空间.12 Starlink 打造世界最大低轨星座.14 货运与载人，龙飞船与火箭的完美搭配.16 星舰远航，冲向火星的第一步.18 天时地利人和，天时地利人和，SpaceX 脱颖而出脱颖而出.20 提前布局抓住机遇，着眼未来日积跬步.20 创新式降本，引领商业航天新发展.22 内部与外部的统一，试错强化系统工程.25 商业航天新途，商业航天新途，SpaceX 远瞩未来远瞩未来.26 预计 2027 年外部火箭发射业务收入约 50 亿美元.26 预计 2027 年 Starlink 业务收入约 135 亿美元.30 他山之石，中国商业航天进展几何他山之石，中国商业航天进展几何.31 航天产业化是长期必由之路.31 政企合作，打造商业航天新业态.33 风险因